紫金礦業(yè)集團(tuán)股份有限公司投資價(jià)值分析報(bào)告

　　投資要點(diǎn)：

　　█　紫金礦業(yè)以0.1元面值發(fā)行A股的IPO方案成為A股發(fā)行史上的金融創(chuàng)新，為國(guó)內(nèi)中小投資者參與分享黃金藍(lán)籌企業(yè)的高速增長(zhǎng)提供了便利和市場(chǎng)機(jī)會(huì)，標(biāo)志著內(nèi)地證券市場(chǎng)進(jìn)一步與國(guó)際市場(chǎng)接軌

　　█黃金、銅、鋅等有色金屬礦產(chǎn)資源作為重要的基礎(chǔ)原材料具有不可再生的緊缺性，在全球經(jīng)濟(jì)尤其新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)的拉動(dòng)下，行業(yè)長(zhǎng)期向好

　　█　人民幣升值背景下資產(chǎn)重估進(jìn)程進(jìn)一步提高黃金等貴金屬資產(chǎn)整體估值水平，并購(gòu)和資產(chǎn)注入使有色金屬行業(yè)成為資本市場(chǎng)持續(xù)關(guān)注焦點(diǎn)，流動(dòng)性過(guò)剩、美元貶值導(dǎo)致全球能源原材料價(jià)格持續(xù)上漲將是黃金價(jià)格長(zhǎng)期牛市趨勢(shì)的根本因素

　　█　紫金礦業(yè)是世界主要黃金礦業(yè)公司、國(guó)內(nèi)最大的礦產(chǎn)金生產(chǎn)企業(yè)，是國(guó)內(nèi)控制黃金及有色金屬資源最多的企業(yè)之一，保有的金金屬資源/儲(chǔ)量在國(guó)內(nèi)黃金行業(yè)上市公司中位居第一，隨著公司的兼并擴(kuò)張，控制礦產(chǎn)資源迅速增長(zhǎng)

　　█　公司是世界同類企業(yè)生產(chǎn)成本最低的生產(chǎn)商之一，一體化產(chǎn)業(yè)鏈、高自給率、資源優(yōu)勢(shì)和露天開(kāi)采等因素降低公司運(yùn)作成本

　　█　公司具有經(jīng)驗(yàn)豐富、技術(shù)先進(jìn)的管理技術(shù)團(tuán)隊(duì)，已形成地質(zhì)研究和勘查、礦山開(kāi)采、選礦技術(shù)、冶煉技術(shù)等一體化高效獨(dú)特的礦山開(kāi)發(fā)技術(shù)體系，使公司在取得資源與開(kāi)發(fā)方面具有突出的核心競(jìng)爭(zhēng)力

　　█　不均衡分布的礦產(chǎn)資源進(jìn)行全球配置成為全球礦產(chǎn)行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)。公司在規(guī)模和實(shí)力等方面已經(jīng)具備成為國(guó)際級(jí)大礦業(yè)集團(tuán)的條件，隨著募集資金項(xiàng)目在全球的鋪開(kāi)，公司在資源全球化配置進(jìn)程中將獲得更大的空間和話語(yǔ)權(quán)，未來(lái)將成為一流國(guó)際礦業(yè)集團(tuán)。

　　公司概況：中國(guó)礦產(chǎn)金量最大企業(yè)　國(guó)際礦業(yè)集團(tuán)初成雛形

　　紫金礦業(yè)集團(tuán)股份有限公司是首家在香港聯(lián)交所上市的中國(guó)黃金企業(yè)，中國(guó)礦產(chǎn)金產(chǎn)量最大的企業(yè)，是以黃金為主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)的礦產(chǎn)資源的勘探、采礦、選礦、冶煉及礦產(chǎn)品銷售企業(yè)。按2007年黃金產(chǎn)量排名，公司在世界主要黃金礦業(yè)公司中居第10位。

　　2004年12月，公司被列入由英國(guó)金融時(shí)報(bào)及倫敦證券交易所共同設(shè)立的———富時(shí)指數(shù)集團(tuán)FTSE礦山指數(shù)，這是中國(guó)第一家企業(yè)入選該指數(shù)；2006年3月被列入道瓊斯中國(guó)海外50指數(shù)。

　　公司擬以每股人民幣0.1元的面值，發(fā)行不超過(guò)15億股A股，通過(guò)本次發(fā)行A股股票募集資金，在國(guó)內(nèi)和國(guó)外市場(chǎng)并購(gòu)國(guó)家急需的黃金等金屬資源，增加資源勘探的投入，加快礦山建設(shè)和擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，公司的發(fā)展空間將得到顯著的擴(kuò)展，綜合競(jìng)爭(zhēng)力、整體規(guī)模效應(yīng)和經(jīng)營(yíng)實(shí)力得到大幅度提升，為公司在“十一五”期間實(shí)現(xiàn)國(guó)內(nèi)礦業(yè)領(lǐng)先的目標(biāo)奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)，公司正加快擴(kuò)張與發(fā)展步伐，實(shí)施全球化戰(zhàn)略，未來(lái)將成長(zhǎng)為國(guó)際一流的礦業(yè)集團(tuán)公司。

　　行業(yè)：不可再生性緊缺資源　行業(yè)長(zhǎng)期向好

　　一、有色金屬作為重要的基礎(chǔ)原材料具有不可再生的緊缺性，在全球經(jīng)濟(jì)尤其新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)的拉動(dòng)下，行業(yè)長(zhǎng)期向好

　　全球GDP增長(zhǎng)率自2002年全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，世界經(jīng)濟(jì)以30年來(lái)最快的速度增長(zhǎng)，工業(yè)商品原料需求也隨之大幅增加。根據(jù)國(guó)際貨幣基金組織的數(shù)據(jù)，2006　年世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率達(dá)5.39%　，創(chuàng)30年來(lái)的最高紀(jì)錄。這一輪經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)幾乎全球所有經(jīng)濟(jì)體同步進(jìn)入了增長(zhǎng)周期。2006年以來(lái)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有所放緩，然而新興市場(chǎng)特別是中國(guó)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)越來(lái)越大。

　　在中長(zhǎng)期內(nèi)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)面長(zhǎng)期向好的基本趨勢(shì)和資產(chǎn)重估的基本趨勢(shì)都不會(huì)受到根本影響。有色金屬作為重要的基礎(chǔ)原材料需求巨大。2006年以來(lái)，以金銅鋅領(lǐng)銜的有色金屬市場(chǎng)、以原油為首的能源市場(chǎng)、以糖為代表的戰(zhàn)略型物資等大宗商品演繹出波瀾壯闊的牛市行情。有色金屬作為重要的基礎(chǔ)原材料具有不可再生的緊缺性，在全球經(jīng)濟(jì)尤其新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)的拉動(dòng)下，行業(yè)長(zhǎng)期向好。

　　二、黃金等有色金屬作為重要的礦產(chǎn)資源不但因工業(yè)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)帶來(lái)巨大需求，還因?yàn)槠洳豢稍偕�的緊缺性帶來(lái)價(jià)格的上升。

　　作為推動(dòng)消費(fèi)增長(zhǎng)的重要?jiǎng)恿Γ�包括中�?guó)等在內(nèi)的新興市場(chǎng)國(guó)家有色金屬消費(fèi)具有較強(qiáng)的剛性，礦產(chǎn)資源的供應(yīng)問(wèn)題仍成為困擾市場(chǎng)的重要因素從而帶來(lái)了近年有色金屬價(jià)格的長(zhǎng)牛格局。

　　█　黃　金：

　　(一)黃金作為稀有貴金屬，兼具商品和金融雙重屬性，是各國(guó)外匯儲(chǔ)備重要組成

　　黃金是人類最早發(fā)現(xiàn)并利用的稀有貴金屬，很早就被人們看作財(cái)富的象征，是一種兼具商品和金融雙重屬性的稀缺的特殊商品。黃金曾充當(dāng)價(jià)值尺度、流通手段、儲(chǔ)藏手段、支付手段和世界貨幣等貨幣職能。黃金黃金目前仍是各國(guó)外匯儲(chǔ)備的重要組成部分。

　　黃金資源在全球儲(chǔ)量非常少而十分珍貴。根據(jù)美國(guó)地質(zhì)調(diào)查局(USGS)的統(tǒng)計(jì)，截至2006年世界查明的黃金儲(chǔ)量為4.2萬(wàn)噸，基礎(chǔ)儲(chǔ)量為9萬(wàn)噸。我國(guó)探明黃金儲(chǔ)量位世界第六位。

　　(二)黃金供應(yīng)基本穩(wěn)定，但黃金需求持續(xù)增長(zhǎng)，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)黃金供不應(yīng)求。

　　近十年來(lái)，全球礦產(chǎn)金產(chǎn)量穩(wěn)定在2，400～2，600噸之間。澳大利亞、秘魯、印尼、中國(guó)等國(guó)黃金產(chǎn)量呈上升趨勢(shì)，世界黃金需求主要由首飾，其他制造業(yè)，金條囤積等組成。從供求關(guān)系來(lái)看，黃金作為具有貨幣職能的稀缺性商品，全球每年的需求遠(yuǎn)大于礦產(chǎn)金產(chǎn)量，礦產(chǎn)金總量大幅增加可能性很小，供需矛盾遠(yuǎn)沒(méi)有緩和。

　　2006年世界黃金總需求量為3，915噸，其中首飾用量占72.8%，其他制造業(yè)15.22%，金條囤積6.8%，其他11.98%。

　　我國(guó)黃金供不應(yīng)求，根據(jù)中國(guó)黃金協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)，2007年我國(guó)生產(chǎn)黃金270.49噸，與2006年相比，增加30.41噸，同比增長(zhǎng)12.67%，其中，黃金礦山企業(yè)礦產(chǎn)金236.52噸，同比增長(zhǎng)10.88%。2007年中國(guó)黃金首飾需求達(dá)到了302.2噸，年度增長(zhǎng)幅度高達(dá)20%，位列全球第二，僅次于印度。根據(jù)《我國(guó)黃金工業(yè)“十一五”規(guī)劃及可持續(xù)發(fā)展研究》有關(guān)預(yù)測(cè)，2010年我國(guó)黃金市場(chǎng)需求量為400噸，2020年預(yù)測(cè)市場(chǎng)需求量將達(dá)到600噸，而2007年我國(guó)生產(chǎn)黃金僅為270.49噸，未來(lái)幾年國(guó)內(nèi)黃金市場(chǎng)存在嚴(yán)重的供需矛盾。

　　(三)美國(guó)巨額貿(mào)易赤字、美元貶值和新興市場(chǎng)外匯儲(chǔ)備持續(xù)上升、流動(dòng)性過(guò)剩形成的信用市場(chǎng)膨脹成為金價(jià)中期向好的支撐，長(zhǎng)期看，流動(dòng)性過(guò)剩導(dǎo)致通脹預(yù)期將是黃金價(jià)格長(zhǎng)期牛市趨勢(shì)的根本因素

　　2002年以來(lái)，全球經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了二戰(zhàn)以來(lái)最為強(qiáng)勁的增長(zhǎng)，且是全球同步性的增長(zhǎng)。然而在經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)的同時(shí)，出現(xiàn)了嚴(yán)重的結(jié)構(gòu)性失衡———美國(guó)巨額的貿(mào)易赤字和新興市場(chǎng)持續(xù)上升外匯儲(chǔ)備、流動(dòng)性過(guò)剩形成的信用市場(chǎng)膨脹。

　　貿(mào)易失衡勢(shì)必增加美元貶值的壓力，從而在中期內(nèi)支撐黃金的價(jià)格。從80年以來(lái)的黃金價(jià)格走勢(shì)來(lái)看，美元是黃金價(jià)格走勢(shì)的主導(dǎo)因素；而美元在美國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展放緩、貿(mào)易失衡的壓力下，出現(xiàn)了大幅貶值的趨勢(shì)，且仍將持續(xù)下去，流動(dòng)性過(guò)剩導(dǎo)致的通脹預(yù)期將成為黃金價(jià)格長(zhǎng)期趨升的支撐。

　　在美元貶值和通脹預(yù)期下，黃金作為官方儲(chǔ)備資產(chǎn)和居民投資保值的需求將大幅提升。20世紀(jì)70年代以后，黃金的支付功能大幅下降，各國(guó)央行大幅減持黃金儲(chǔ)備；然而，美元貶值和通脹預(yù)期升溫的情況下，央行儲(chǔ)備資產(chǎn)的多元化將再次提升黃金的儲(chǔ)備需求。新興市場(chǎng)如中國(guó)居民的逐漸富裕和內(nèi)在的投資需求也將進(jìn)一步加強(qiáng)黃金價(jià)格的上漲動(dòng)能。

　　黃金價(jià)格自2001年見(jiàn)底之后，近幾年基本呈一路上揚(yáng)的趨勢(shì)，2007年突破800美元/盎司大關(guān)，2008年突破1000美元/盎司，并繼續(xù)保持中期上升的趨勢(shì)。

　　█銅：

　　(一)銅在工業(yè)中廣泛運(yùn)用，我國(guó)銅資源貧乏，但由于市場(chǎng)容量巨大和工業(yè)快速發(fā)展，我國(guó)是世界最大的銅消費(fèi)國(guó)和世界主要的精煉銅生產(chǎn)國(guó)之一

　　目前，銅在有色金屬的消費(fèi)中僅次于鋁。銅具有良好的導(dǎo)電和導(dǎo)熱性能在工業(yè)領(lǐng)域廣泛應(yīng)用。

　　我國(guó)自產(chǎn)銅精礦增長(zhǎng)緩慢，2006年礦產(chǎn)銅產(chǎn)量為75.5萬(wàn)噸。雖然銅資源貧乏、銅精礦產(chǎn)量不高，但我國(guó)是最大的精銅生產(chǎn)國(guó)，占世界總產(chǎn)量近20%。2007年精銅產(chǎn)量增幅最大的是印度和中國(guó)，增長(zhǎng)率分別是20.41%和16.43%。

　　自1990年代以來(lái)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展和大規(guī)模的基礎(chǔ)建設(shè)尤其是電力設(shè)施建設(shè)促進(jìn)了銅消費(fèi)的快速增長(zhǎng)，同時(shí)發(fā)達(dá)國(guó)家制造業(yè)向中國(guó)等發(fā)展中國(guó)家轉(zhuǎn)移的戰(zhàn)略也成為我國(guó)銅消費(fèi)增長(zhǎng)的重要因素。中國(guó)從2002年起超過(guò)美國(guó)成為最大的銅消費(fèi)國(guó)。2007年推動(dòng)世界銅消費(fèi)增長(zhǎng)的國(guó)家主要是中國(guó)、印度和俄羅斯等。

　　(二)全球經(jīng)濟(jì)仍將快速增長(zhǎng)，銅價(jià)雖有波動(dòng)，仍將保持高位運(yùn)行

　　2007年全球精銅消費(fèi)量1786.8萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)1.7%。2007年全球銅礦產(chǎn)量1552.2萬(wàn)噸，同比僅增長(zhǎng)2.72%，精銅產(chǎn)量1816.5萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)4.34%。近四年增長(zhǎng)率一直維持在4%以上，比較穩(wěn)定。2003年以來(lái)的銅期貨大牛市并沒(méi)有帶來(lái)銅開(kāi)采量的大幅增長(zhǎng)。這說(shuō)明銅礦產(chǎn)能提升難度較大。

　　2007年LME平均銅價(jià)7088美元/噸，同比上漲6.8%；國(guó)內(nèi)平均銅價(jià)62057元/噸，基本與上年持平。國(guó)際貨幣資金組織(IMF)預(yù)測(cè)2008年全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)為4.5%左右，全球銅消費(fèi)仍將保持5%左右的增長(zhǎng)速度。根據(jù)英國(guó)商品研究機(jī)構(gòu)(CRU)預(yù)測(cè)，　2008年銅價(jià)仍保持在高位運(yùn)行。

　　CRU作出的銅供需平衡和銅價(jià)預(yù)測(cè)

　　資料來(lái)源：英國(guó)商品研究機(jī)構(gòu)(CRU)

　　█　鋅：

　　(一)鋅是重要的有色金屬原材料，鍍鋅領(lǐng)域用鋅消費(fèi)比例的提高將拉動(dòng)需求

　　鋅具有良好的防腐蝕和導(dǎo)熱、導(dǎo)電等性能，易于加工，是重要的有色金屬原材料，在有色金屬的消費(fèi)中僅次于銅和鋁。鍍鋅是鋅的最大消費(fèi)領(lǐng)域。隨著我國(guó)家用電器、建筑、電力和交通運(yùn)輸?shù)刃袠I(yè)的快速發(fā)展，鍍鋅用鋅在我國(guó)鋅消費(fèi)結(jié)構(gòu)中的比例已呈明顯上升態(tài)勢(shì)，并成為拉動(dòng)鋅消費(fèi)的主要?jiǎng)恿χ�一。根�?jù)有色金屬工業(yè)協(xié)會(huì)的統(tǒng)計(jì)，我國(guó)鍍鋅領(lǐng)域用鋅占國(guó)內(nèi)全部用鋅的比例已由2002年31%上升到2005年的36%。目前中國(guó)鋼材的鍍鋅率只有20%左右，這與日本、美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家55～60%的比例相比，還有很大差距。

　　鍍鋅板在我國(guó)屬于重點(diǎn)發(fā)展的鋼材品種，國(guó)內(nèi)電力和交通行業(yè)對(duì)鍍鋅鋼材的消費(fèi)需求將顯著增強(qiáng)。三峽輸變電工程、全國(guó)輸電聯(lián)網(wǎng)、西電東送工程的實(shí)施對(duì)鍍鋅鐵塔的需求量大大增加。根據(jù)《國(guó)家高速公路網(wǎng)規(guī)劃》方案，到2020年，我國(guó)將形成8.5萬(wàn)公里國(guó)家高速公路網(wǎng)，在未來(lái)幾年里將迎來(lái)建設(shè)高潮。此外，地鐵、城市輕軌基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)也將用到大量的鍍鋅管和鍍鋅板，這將使鋅的消費(fèi)需求保持旺盛。

　　(二)供求格局從短缺向過(guò)剩轉(zhuǎn)變，價(jià)格經(jīng)過(guò)調(diào)整后下跌空間有限

　　全球精鋅供需在2007年基本保持平衡。然而自2007年初起全球鋅礦礦山產(chǎn)能增長(zhǎng)迅速，未來(lái)幾年全球鋅精礦產(chǎn)量大幅增加，且供應(yīng)增長(zhǎng)速度高于消費(fèi)增長(zhǎng)速度，將導(dǎo)致自2008年起全球精鋅供求格局從短缺向過(guò)剩轉(zhuǎn)變。

　　國(guó)際鉛鋅研究小組(ILZSG　)稱，2008年全球礦山鋅產(chǎn)量將增長(zhǎng)9.5%至1224　萬(wàn)噸，全球精煉鋅產(chǎn)量預(yù)期增加7.8%至1220萬(wàn)噸，中國(guó)和印度增幅最大。

　　總體而言，未來(lái)幾年全球精鋅供求格局將從短缺向過(guò)剩轉(zhuǎn)變，這對(duì)精鋅價(jià)格形成一定壓力。但2007年的價(jià)格調(diào)整在很大程度上消化了新一年度將出現(xiàn)的過(guò)剩，精鋅價(jià)格下跌的空間已經(jīng)不大。

　　主業(yè)分析：業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)　盈利水平突出

　　一、以黃金為主導(dǎo)、銅鋅為兩翼的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)促進(jìn)公司快速穩(wěn)健發(fā)展，未來(lái)礦業(yè)領(lǐng)域?qū)⑦M(jìn)一步拓寬

　　紫金礦業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)為以黃金為主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)的礦產(chǎn)資源的勘探、采礦、選礦、冶煉及礦產(chǎn)品銷售。2007年度，公司黃金產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)銷售收入898，120.24萬(wàn)元，占公司銷售收入的比例為59.69%，銅、鋅等其他有色金屬產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)銷售收入606，592.5萬(wàn)元，占公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例為40.31%。

　　2007年公司黃金產(chǎn)量為52.29噸，其中礦產(chǎn)金24.83噸，生產(chǎn)銅4.91萬(wàn)噸(其中，陰極銅0.81萬(wàn)噸、含量銅3.92萬(wàn)噸、銅板帶0.18萬(wàn)噸)、鋅15.92萬(wàn)噸(其中，鋅錠11.42萬(wàn)噸、含量鋅4.50萬(wàn)噸)。隨著銅、鋅產(chǎn)品產(chǎn)量的上升，公司已經(jīng)形成以黃金為主導(dǎo)、銅鋅為兩翼的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)。未來(lái)公司實(shí)施資源擴(kuò)張戰(zhàn)略后，礦業(yè)開(kāi)發(fā)領(lǐng)域?qū)⑦M(jìn)一步擴(kuò)展，公司的抗風(fēng)險(xiǎn)能力和盈利水平將進(jìn)一步提高。

　　二、公司業(yè)績(jī)持續(xù)快速增長(zhǎng)

　　公司業(yè)務(wù)持續(xù)快速增長(zhǎng)，2000年—2007年凈利潤(rùn)年均復(fù)合增長(zhǎng)率為：76.37%。公司2007年度實(shí)現(xiàn)銷售收入150.47億元人民幣，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)35.16億元。

　　三、與同行業(yè)上市公司比較，毛利率水平較高，盈利能力水平突出

　　與同行業(yè)上市公司相比較，公司的毛利率整體保持在較高水平，2006年行業(yè)平均毛利率為26.98%，而公司毛利率高達(dá)38.78%。

　　與同行業(yè)上市公司相比，公司主要盈利能力指標(biāo)均高于同行業(yè)上市公司平均水平。

　　2006年公司與同行業(yè)上市公司盈利能力指標(biāo)比較

　　注：公司每股面值為人民幣0.10元，靈寶黃金每股面值為人民幣0.20元，其他公司每股面值為人民幣1.00元。

　　四、黃金產(chǎn)量逐年上升，市場(chǎng)份額不斷擴(kuò)大，礦產(chǎn)金產(chǎn)量位于全國(guó)前列

　　按2007年黃金產(chǎn)量排名，公司在世界主要黃金礦業(yè)公司中居第10位。2007年黃金產(chǎn)量為52.29噸，其中礦產(chǎn)金24.83噸，礦產(chǎn)金占全國(guó)礦產(chǎn)金總量的10.50%。在黃金儲(chǔ)量、礦產(chǎn)金產(chǎn)量及利潤(rùn)總額等方面，公司均領(lǐng)先于國(guó)內(nèi)其他同行業(yè)上市公司。

　　2006年度黃金行業(yè)上市公司礦產(chǎn)金產(chǎn)量及主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)

　　資料來(lái)源：各公司2006年度報(bào)告

　　優(yōu)勢(shì)分析：資源儲(chǔ)量行業(yè)居首　技術(shù)開(kāi)發(fā)優(yōu)勢(shì)突出

　　一般來(lái)說(shuō)，由于有色金屬產(chǎn)品的標(biāo)準(zhǔn)化，企業(yè)缺乏定價(jià)能力，因此礦業(yè)類企業(yè)的最核心的優(yōu)勢(shì)就在于擁有能夠?qū)崿F(xiàn)低成本生產(chǎn)的礦山資源。這取決于公司擁有的礦山資源儲(chǔ)量、規(guī)模、技術(shù)開(kāi)發(fā)體系等。紫金礦業(yè)不但積累了豐富的資源，而且在產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)的技術(shù)開(kāi)發(fā)體系優(yōu)勢(shì)相當(dāng)突出，具有企業(yè)內(nèi)生增長(zhǎng)的優(yōu)勢(shì)，這有別于一般礦產(chǎn)企業(yè)單純依*兼并的外延增長(zhǎng)，形成了內(nèi)生外延并重的格局。

　　一、紫金礦業(yè)資源儲(chǔ)量豐厚，是國(guó)內(nèi)控制黃金及有色金屬資源最多的企業(yè)之一，保有的金金屬資源/儲(chǔ)量在國(guó)內(nèi)黃金行業(yè)上市公司中位居第一，隨著公司的兼并擴(kuò)張，控制礦產(chǎn)資源迅速增長(zhǎng)

　　礦產(chǎn)資源是不可再生的緊缺資源。對(duì)礦業(yè)類公司而言，擁有的礦產(chǎn)資源是企業(yè)發(fā)展的命脈所在。資產(chǎn)儲(chǔ)量的大小直接決定了公司可持續(xù)發(fā)展的基礎(chǔ)。擴(kuò)大礦產(chǎn)資源占有是紫金礦業(yè)長(zhǎng)期的發(fā)展戰(zhàn)略目標(biāo)和首要任務(wù)，公司十分注重資源的占有。目前，公司保有的金金屬資源/儲(chǔ)量在國(guó)內(nèi)黃金行業(yè)上市公司中位居第一。

　　為實(shí)現(xiàn)成為國(guó)際一流礦業(yè)集團(tuán)的戰(zhàn)略目標(biāo)，公司在保持黃金產(chǎn)業(yè)絕對(duì)優(yōu)勢(shì)的同時(shí)，有選擇地向銅、鋅、鐵等領(lǐng)域延伸，所控制礦產(chǎn)資源迅速增長(zhǎng)。公司在礦產(chǎn)勘探、開(kāi)發(fā)實(shí)踐中形成了獨(dú)特的礦產(chǎn)資源評(píng)價(jià)能力，擁有的礦產(chǎn)資源量遍及全國(guó)20個(gè)省(區(qū))以及俄羅斯、塔吉克斯坦和秘魯?shù)葒?guó)家。截至2007年末，公司保有的礦產(chǎn)資源/儲(chǔ)量統(tǒng)計(jì)如下：

　　注：非控股公司儲(chǔ)量按權(quán)益折算

　　截至2007年末，公司已經(jīng)成為國(guó)內(nèi)控制黃金及有色金屬資源最多的企業(yè)之一，擁有探礦權(quán)165個(gè)，采礦權(quán)32個(gè)，礦權(quán)(含采礦權(quán)、探礦權(quán))總面積5，128.38平方公里。公司擁有的礦產(chǎn)資源為公司未來(lái)持續(xù)快速發(fā)展提供了保障。

　　二、國(guó)內(nèi)最大的礦產(chǎn)金生產(chǎn)企業(yè)，規(guī)模優(yōu)勢(shì)突出

　　目前，公司是國(guó)內(nèi)最大的礦產(chǎn)金生產(chǎn)企業(yè)，　2007年度，公司黃金產(chǎn)量為52.29噸，其中礦產(chǎn)金24.83噸，礦產(chǎn)金占全國(guó)黃金企業(yè)礦產(chǎn)金總量的10.5%。按2007年黃金生產(chǎn)量排名，在世界主要黃金礦業(yè)公司中居位第10位

　　公司擁有的礦產(chǎn)資源遍布全國(guó)20個(gè)省(區(qū))，并成功跨出國(guó)門，參股加拿大礦業(yè)企業(yè)Pinnacle　Mines　Ltd.、英國(guó)礦業(yè)企業(yè)Ridge　Mining　P.L.C.，分別成為其第一大股東。

　　2005～2007年，公司核心企業(yè)紫金山金礦黃金產(chǎn)量分別達(dá)到11.49噸、13.50噸和15.89噸，是國(guó)內(nèi)采選規(guī)模最大、黃金產(chǎn)量最大的黃金單體礦山，已成為世界級(jí)超大型金礦。

　　三、是我國(guó)黃金行業(yè)中生產(chǎn)成本最低的生產(chǎn)商之一，也是世界同類企業(yè)生產(chǎn)成本最低的生產(chǎn)商之一，一體化產(chǎn)業(yè)鏈、高自給率、資源優(yōu)勢(shì)和露天開(kāi)采等因素降低運(yùn)作成本

　　公司是我國(guó)黃金行業(yè)中生產(chǎn)成本最低的生產(chǎn)商之一，也是世界同類企業(yè)生產(chǎn)成本最低的生產(chǎn)商之一，2006年度中國(guó)黃金生產(chǎn)企業(yè)大型礦山綜合成本平均在380美元/盎司左右，公司礦產(chǎn)金生產(chǎn)成本僅為國(guó)內(nèi)平均水平的76%左右。

　　這主要得益于公司領(lǐng)先行業(yè)的金礦石自給率，優(yōu)越的資源優(yōu)勢(shì)和露天開(kāi)采方式，以及采剝工程市場(chǎng)化外包方式。公司嚴(yán)格的成本控制使公司在金價(jià)上升時(shí)能比同類公司受益更大，在金價(jià)下跌時(shí)仍具有較強(qiáng)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。

　　公司與世界前五大黃金生產(chǎn)商的綜合成本

　　注：2006年平均匯率按7.8151RMB/USD計(jì)算。(資料來(lái)源：Goldletter　International，　January/February　2007，各公司年報(bào))

　　四、人才優(yōu)勢(shì)使公司已形成了包括地質(zhì)研究和勘查、礦山開(kāi)采、選礦技術(shù)、冶煉技術(shù)等一體化高效獨(dú)特的礦山開(kāi)發(fā)技術(shù)體系，使公司在可持續(xù)發(fā)展資源開(kāi)發(fā)方面具有更多自主性

　　公司是國(guó)家火炬計(jì)劃重點(diǎn)高新技術(shù)企業(yè)，擁有國(guó)內(nèi)黃金生產(chǎn)企業(yè)首家“博士后科研工作站”，公司實(shí)驗(yàn)室獲　“中國(guó)實(shí)驗(yàn)室國(guó)家認(rèn)可”證書(shū)，技術(shù)中心獲評(píng)　“國(guó)家級(jí)企業(yè)研究開(kāi)發(fā)中心”。公司擁有穩(wěn)定和豐富經(jīng)驗(yàn)的管理團(tuán)隊(duì)，擁有大批具有豐富地勘經(jīng)驗(yàn)的專家和學(xué)者。公司擁有享受政府特殊津貼專家7人，高級(jí)工程及經(jīng)濟(jì)專業(yè)人才265人，中級(jí)工程及經(jīng)濟(jì)專業(yè)人才755人。

　　公司的資源評(píng)價(jià)體系獨(dú)特，地質(zhì)勘查與綜合評(píng)價(jià)能力強(qiáng)大。在地質(zhì)勘查方面，公司擁有一批具有豐富地勘經(jīng)驗(yàn)的專家和學(xué)者，對(duì)資源的分析和評(píng)價(jià)有獨(dú)特的見(jiàn)解。強(qiáng)大的地質(zhì)勘查與綜合評(píng)價(jià)能力為公司尋找和發(fā)現(xiàn)新的后備資源提供了保障，為公司未來(lái)快速發(fā)展奠定了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。

　　公司在礦產(chǎn)資源開(kāi)發(fā)尤其是對(duì)低品位資源的開(kāi)發(fā)技術(shù)非常突出，擺脫了我國(guó)多以貧礦為主的資源弱點(diǎn)的束縛，如　“低品位氧化金礦選礦方法”使被認(rèn)為開(kāi)發(fā)價(jià)值不大的紫金山金礦成為國(guó)內(nèi)采選規(guī)模最大的黃金單體礦山。目前，公司擁有100項(xiàng)以上專有技術(shù)，在低品位氧化金礦、低品位銅礦、微細(xì)浸染型難處理金礦、復(fù)雜硫化銅金礦選冶技術(shù)方面的突破，不僅填補(bǔ)行業(yè)技術(shù)空白，同時(shí)為公司未來(lái)控制和開(kāi)發(fā)其他低品位山提供保障，已成為公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力。

　　未來(lái)發(fā)展：礦產(chǎn)資源開(kāi)發(fā)全球化　向特大國(guó)際礦業(yè)集團(tuán)邁進(jìn)

　　全球礦產(chǎn)資源空間分布不均勻，礦產(chǎn)資源進(jìn)行全球配置是世界各國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的必然需求。紫金礦業(yè)經(jīng)過(guò)多年的發(fā)展，在規(guī)模、實(shí)力等多方面已經(jīng)具備成為一個(gè)國(guó)際級(jí)大礦業(yè)集團(tuán)的條件，實(shí)施國(guó)際化道路也將使公司在資源開(kāi)發(fā)上中獲得更大的空間和話語(yǔ)權(quán)。

　　一、未來(lái)向國(guó)際一流的特大國(guó)際礦業(yè)集團(tuán)邁進(jìn)

　　公司未來(lái)的發(fā)展目標(biāo)是建成國(guó)際一流的“高技術(shù)、效益型”的特大國(guó)際礦業(yè)集團(tuán)。公司爭(zhēng)取到2010年達(dá)到國(guó)內(nèi)金屬礦業(yè)行業(yè)領(lǐng)先；　2020年進(jìn)入國(guó)際礦業(yè)先進(jìn)行列，綜合效益和利潤(rùn)指標(biāo)進(jìn)入國(guó)際一流金屬礦產(chǎn)采掘企業(yè)行業(yè)前列。

　　開(kāi)發(fā)國(guó)際國(guó)內(nèi)兩種資源，走國(guó)際化道路，發(fā)展跨國(guó)經(jīng)營(yíng)是實(shí)現(xiàn)紫金礦業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)的必然選擇。公司目前已開(kāi)始涉足在中國(guó)香港、加拿大、英國(guó)、秘魯?shù)葒?guó)家和地區(qū)開(kāi)展經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)或收購(gòu)、開(kāi)發(fā)礦產(chǎn)資源。公司擬以本次發(fā)行募集資金的50%左右用于境外并購(gòu)及后續(xù)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目。

　　二、募集資金項(xiàng)目將大大提升公司的礦產(chǎn)資源儲(chǔ)備，提高公司產(chǎn)能，增強(qiáng)公司的效益

　　本次發(fā)行募集資金用途

　　(一)、紫金山金銅礦聯(lián)合露天開(kāi)采項(xiàng)目：針對(duì)紫金山金銅礦上金下銅的地質(zhì)特點(diǎn)，在原有露天開(kāi)發(fā)上部金礦基礎(chǔ)上加強(qiáng)對(duì)下部銅礦的露天開(kāi)發(fā)(目前為坑采)，預(yù)計(jì)于2010年達(dá)產(chǎn)。項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后年新增利潤(rùn)總額60，151.78萬(wàn)元。

　　(二)、琿春紫金曙光金銅礦改擴(kuò)建工程：預(yù)計(jì)于2008年達(dá)產(chǎn)，達(dá)產(chǎn)后年新增金銅混選精礦含銅7，524t，含量金1，940.4kg；新增砂金138.6kg。項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后年新增銷售收入59，152.50萬(wàn)元，實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)13，729萬(wàn)元。

　　(三)、日處理200噸難選冶金精礦冶煉提金工程：可以徹底解決含砷金精礦資源的回收問(wèn)題。項(xiàng)目建設(shè)期1年，項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后年新增利潤(rùn)總額2，345.01萬(wàn)元。

　　(四)、礦產(chǎn)資源勘探項(xiàng)目：對(duì)紫金山金銅礦區(qū)及其外圍、曙光金銅礦區(qū)北山礦段及其周圍、義興寨金礦區(qū)、福興銅礦區(qū)及蒙庫(kù)鐵礦東段烏吐布拉克鐵礦區(qū)、東坑金礦區(qū)及銀巖錫礦區(qū)以及馬石銅礦區(qū)，開(kāi)展新一輪以金、銅為主，兼顧銀、鉬、鉛、鋅等礦種的大規(guī)模地質(zhì)勘查工作，為公司儲(chǔ)備資源。

　　(五)收購(gòu)中寮銅礦區(qū)五子騎龍—浸銅湖礦段地質(zhì)詳查勘查區(qū)探礦權(quán)項(xiàng)目：

　　寮銅礦區(qū)五子騎龍—浸銅湖礦段評(píng)估利用的資源儲(chǔ)量為銅礦石706.8萬(wàn)噸，銅金屬量120，725.05噸，平均品位為1.71%。可設(shè)計(jì)年生產(chǎn)規(guī)模為年采銅礦石33萬(wàn)噸，產(chǎn)品為含銅18%的銅精礦21，318噸，收購(gòu)后將進(jìn)一步提高公司資源儲(chǔ)量。

　　(六)、增資紫金銅冠：用于紫金銅冠要約收購(gòu)英國(guó)倫敦證券交易所AIM市場(chǎng)的上市公司蒙特瑞科金屬股份有限公司(Monterrico　Metals　p.l.c.)的股權(quán)。蒙特瑞科公司的主要資產(chǎn)為秘魯白河(Rio　Blanco)銅鉬礦和另外6個(gè)金屬礦產(chǎn)資源，白河銅鉬礦在銅金屬資源/儲(chǔ)量和品位方面均超過(guò)我國(guó)目前已開(kāi)發(fā)的最大銅礦———江西德興銅礦。

　　收購(gòu)蒙特瑞科公司股權(quán)是中國(guó)公司以全面要約方式成功收購(gòu)英國(guó)上市公司第一例。本次成功收購(gòu)，大幅提高了公司控制的礦產(chǎn)資源/儲(chǔ)量。

　　(七)、收購(gòu)塔吉克斯坦ZGC金礦及開(kāi)發(fā)項(xiàng)目：ZGC公司是塔吉克斯坦最大的黃金生產(chǎn)商，塔吉克斯坦擁有豐富的礦產(chǎn)資源，塔吉克斯坦政府已經(jīng)將礦山開(kāi)采業(yè)確定為國(guó)家主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)之一，收購(gòu)ZGC有可能成為公司進(jìn)入天山成礦帶跨國(guó)經(jīng)營(yíng)與發(fā)展的立足點(diǎn)，從而為公司在礦產(chǎn)資源豐富的中亞黃金帶擴(kuò)張奠定基礎(chǔ)。

　　ZGC儲(chǔ)量和資源量匯總表(2006年3月31日)

　　(黃金邊界品位0.3克/噸；以金價(jià)450美元/盎司為基礎(chǔ))

　　(八)、收購(gòu)紫金龍興(擁有圖瓦克茲爾—塔什特克鉛鋅多金屬礦礦權(quán))70%股權(quán)項(xiàng)目：是為控制俄羅斯新西伯利亞龍興國(guó)際投資有限公司所擁有的俄羅斯圖瓦共和國(guó)克茲爾—塔什特克礦產(chǎn)鉛鋅多金屬礦礦產(chǎn)資源。圖瓦鉛鋅礦基建期2年，建成后年均銷售收入80，534.05萬(wàn)元，年均稅后利潤(rùn)18，254.28萬(wàn)元。

　　估值預(yù)測(cè)與二級(jí)市場(chǎng)分析

　　一、有色金屬板塊中期價(jià)值仍將為市場(chǎng)所關(guān)注

　　2006—2007年，有色金屬板塊由于行業(yè)高度景氣業(yè)績(jī)大幅增長(zhǎng)。人民幣升值背景下資產(chǎn)重估進(jìn)程進(jìn)一步提高黃金等貴金屬資產(chǎn)整體估值水平，并購(gòu)和資產(chǎn)注入使有色金屬行業(yè)成為資本市場(chǎng)持續(xù)關(guān)注焦點(diǎn)。

　　有色金屬板塊是2007年上半年走勢(shì)最為強(qiáng)勁的行業(yè)之一，經(jīng)過(guò)大半年調(diào)整，國(guó)內(nèi)有色金屬板塊調(diào)整基本到位，美元持續(xù)貶值和通脹上升的影響下，有色金屬板塊中期價(jià)值仍將為市場(chǎng)所關(guān)注。

　　二、紫金礦業(yè)回歸A股市場(chǎng)將受到熱捧，長(zhǎng)期投資價(jià)值值得關(guān)注

　　紫金礦業(yè)回歸國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)，使有色金屬板塊再度增添巨無(wú)霸龍頭企業(yè)，不但增添了有色金屬板塊的權(quán)重，而且使國(guó)內(nèi)罕見(jiàn)的黃金上市公司增添了生力軍和領(lǐng)頭羊。

　　(一)盈利預(yù)測(cè)

　　公司此次回歸A股發(fā)行面值0.1元/股，發(fā)行后總股本不超過(guò)1，464，130.91萬(wàn)股。根據(jù)現(xiàn)有的已披露投資項(xiàng)目，我們預(yù)測(cè)發(fā)行后紫金礦業(yè)08—10年全面攤薄EPS分別為0.28、0.33、0.36元。若考慮到今后進(jìn)一步的擴(kuò)張和金價(jià)的中期上漲趨勢(shì)，公司的業(yè)績(jī)有可能超出預(yù)期。

　　(二)按香港內(nèi)地市盈率差異比較估值

　　在2003年12月(上市)～2008年2月期間，紫金礦業(yè)H股的平均市盈率為34x。而實(shí)際上，2006年以來(lái)紫金礦業(yè)的市盈率就一直高于34x，目前為40x。2005年以來(lái)，內(nèi)地A股的平均市盈率基本穩(wěn)定在香港的1.6～2.0倍之間，即比香港溢價(jià)60%～100%。2008年3月，這一比值為1.9。依照以上分析結(jié)果，我們采用紫金礦業(yè)H股歷史平均的34x市盈率，以及1.9的A股/H股市盈率比價(jià)，得出紫金礦業(yè)A股的合理市盈率為64x。按照紫金礦業(yè)2007年每股盈利0.19元計(jì)算，可得出公司A股的每股公允價(jià)值為12.16元；若考慮到2008年公司EPS可以達(dá)到0.28元，則公司A股的價(jià)值可以達(dá)到17.92元。

　　(三)按內(nèi)地黃金股市盈率估值

　　由于黃金價(jià)格上漲和資產(chǎn)注入影響，國(guó)內(nèi)黃金股中金黃金(600489行情,股吧)、山東黃金(600547行情,股吧)2007年下半年股價(jià)大幅拉升，今年調(diào)整后市盈率仍高達(dá)80—100x，由于紫金礦業(yè)具有相似的市場(chǎng)預(yù)期，我們保守以80倍市盈率計(jì)算，紫金礦業(yè)上市后的市場(chǎng)價(jià)格有望達(dá)到15.2元以上。

　　(四)市值/儲(chǔ)量同業(yè)相比

　　對(duì)黃金類個(gè)股的估值方法，除了P/E外，還有P/NAV，市值/儲(chǔ)量等方法，這兩種估值方法都與黃金儲(chǔ)量有關(guān)聯(lián)。作為特殊的貴金屬，黃金儲(chǔ)量因素的估值方法也更有意義。